私募股权投资基金杠杆如何运用？

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摘要： 什么是私募股权投资基金的杠杆？私募股权投资基金的杠杆指的是基金在收购一家目标公司时，除了使用基金自身募集的股权资本外，还会大量举债，利用债务资金来完成交易，这种“借钱收购”的行为就...

什么是私募股权投资基金的杠杆？

私募股权投资基金的杠杆指的是基金在收购一家目标公司时，除了使用基金自身募集的股权资本外，还会大量举债，利用债务资金来完成交易，这种“借钱收购”的行为就是杠杆收购的核心。

其基本公式可以理解为： 收购总价 = 基金股权出资 + 银行贷款/夹层融资

使用杠杆是PE行业的标准操作,其主要目的在于放大投资回报率。

让我们通过一个简化的例子来理解这个“放大效应”：

假设：

不使用杠杆（100%股权收购）

使用50%的杠杆（50%股权 + 50%债务）

通过使用50%的杠杆，PE基金的投资回报率从50%放大到了75%，这就是杠杆最核心的魅力——用较少的股权资本撬动更大的资产，从而在资产增值时，为股东（即PE基金的有限合伙人）带来更高的回报。

PE基金的杠杆并非来自基金本身,而是来自其收购目标公司时为交易结构设计的融资，主要来源包括：

优先债务 - 最主要、成本最低的杠杆来源
- 提供方：大型商业银行、私募信贷基金、夹层基金等。
- 特点：
  - 有资产抵押：通常以目标公司的资产（如厂房、设备、应收账款等）作为抵押。
  - 优先级最高：在公司清算时，偿付顺序排在最前面，优先于其他债务和股权。
  - 成本最低：由于风险较低，其利率通常是所有融资渠道中最低的。
  - 条款严格：对公司的财务指标（如利息覆盖率、杠杆率等）有严格的限制，称为“契约”。
夹层债务 - 次级、成本更高的杠杆来源
- 提供方：对冲基金、夹层基金、CLO（Collateralized Loan Obligation，担保贷款凭证）等。
- 特点：
  - 次级偿付：偿付顺序排在优先债务之后，但在普通股权之前。
  - 成本更高：风险更高，因此利率也更高，通常还会包含“股权激励”（如认股权证、可转换权等）。
  - 形式灵活：可以是次级贷款，也可以是可转换优先股或优先股。
从属债务

提供方和特点与夹层债务类似,但偿付顺序更靠后，风险和成本也更高。
管理团队融资

PE基金可能会要求目标公司的管理层也投入一部分资金,将其利益与基金的绑定更深。

杠杆是一把“双刃剑”，它在放大收益的同时，也极大地放大了风险。

财务风险
- 债务压力：无论公司经营好坏，固定的利息和本金偿还义务都是刚性的，如果公司现金流不足，将面临违约甚至破产的风险。
- 放大亏损：如果收购后公司价值下跌，杠杆同样会放大亏损，在上面的例子中，如果公司价值跌到8000万，有杠杆的PE基金将血本无归，而全股权收购的基金虽然亏损，但不会破产。
运营风险

为了偿还债务,管理层可能会采取短视行为，如削减必要的研发、维护和员工培训开支，以追求短期利润，这会损害公司的长期竞争力。
退出风险

PE基金最终需要通过出售公司或IPO来退出,并偿还所有债务，如果市场环境不佳，找不到合适的买家或无法以理想价格上市，基金将无法顺利退出，债务压力会持续存在，最终可能导致投资失败。
市场风险
- 利率风险：如果央行加息，PE基金的再融资成本会上升，已有的浮动利率债务利息也会增加，加重财务负担。
- 经济周期风险：在经济衰退期，企业的盈利能力和资产价值都会下降，使得高杠杆的公司处境更加艰难。

PE基金不会盲目使用杠杆,其杠杆水平取决于多种因素：

经济环境：
- 低利率环境：债务成本低，是使用杠杆的黄金时期，2008年金融危机后和新冠疫情期间的低利率，极大地推动了LBO市场。
- 高利率环境：债务成本高，杠杆使用会变得谨慎，交易规模也会下降。
目标公司质量：
- 现金流稳定：拥有稳定、可预测现金流的公司（如公用事业、必需消费品）更容易获得高杠杆，因为其偿债能力有保障。
- 资产质量高：拥有大量有形资产（如房地产、设备）的公司可以作为良好的抵押品，也适合高杠杆。
行业周期：

成熟、稳定的行业（如基础设施）比高科技、周期性行业更适合使用高杠杆。
资本市场环境：

债券市场、贷款市场的活跃度直接影响PE能否获得融资以及融资的成本和条款。