私募股权投资利润如何分配？

摘要： PE基金的利润分配不是简单地按出资比例分钱,而是设计了一套精密的机制，旨在激励GP努力为LP创造超额回报，并确保GP在获得丰厚回报之前，LP的本金和优先回报得到优先保障，核心原则：...

PE基金的利润分配不是简单地按出资比例分钱,而是设计了一套精密的机制，旨在激励GP努力为LP创造超额回报，并确保GP在获得丰厚回报之前，LP的本金和优先回报得到优先保障。

核心原则：优先回报与追赶机制

PE基金的利润分配主要遵循两大原则：

1. 优先回报: 在GP获得任何“附带权益”（Carried Interest，即超额收益分成）之前，必须首先向LP返还其全部出资本金，并按照约定的年化收益率（优先回报率）计算优先回报。
2. 追赶机制: 在LP获得优先回报后，GP才开始获得超额收益分成，为了激励GP，通常会设计“追赶机制”，即GP可以先于LP获得超额收益，直到达到约定的分成比例（通常是20%）。

主要的利润分配模式

全球PE行业最主流、最经典的利润分配模式是“回拨机制”，它是在传统的“优先回报 + 追赶”模式上优化而来的，我们先介绍传统模式，再重点讲解主流的回拨机制模式。

传统“优先回报 + 追赶”模式

这是最基础的分配逻辑,但存在GP和LP利益不完全对齐的问题。

• 分配顺序：

  1. 返还本金: 首先将项目退出资金（扣除费用后）按出资比例返还给所有LP，直到收回全部本金。
  2. 分配优先回报: 在LP收回本金后，按照约定的优先回报率（如8%的年化单利或复利）计算优先回报，并全部分配给LP。
  3. GP追赶: 在LP获得优先回报后，剩余的资金首先全部分配给GP，直到GP的累计收益达到LP累计收益的一定比例（通常是20%）。
  4. 按比例分配: GP追赶完成后，剩余的资金由GP和LP按照 20% : 80% 的比例进行分配。

• 举例说明（传统模式）：

  • 基金总规模：1亿元（GP出资1000万，LP出资9000万）
  • 项目退出总资金：2亿元（已扣除管理费等费用）
  • 优先回报率：8%（单利）

  1. 返还本金：

     • 首先返还LP全部本金：9000万元。
     • 剩余资金：2亿 - 9000万 = 1.1亿元。

  2. 分配优先回报：

     • 假设LP资金占用5年,优先回报 = 9000万 8% 5 = 3600万元。
     • 将这3600万元全部分配给LP。
     • LP累计获得：9000万（本金）+ 3600万（优先回报）= 1.26亿元。
     • 剩余资金：1.1亿 - 3600万 = 7400万元。

  3. GP追赶：

     • 现在剩余7400万元,全部分配给GP。
     • GP获得：7400万元。
     • LP的回报倍数是1.26/0.9 = 1.4倍，GP的回报倍数是7400/1000 = 7.4倍，双方收益严重不均，LP会认为这个机制不公平。

为了解决上述问题,回拨机制应运而生。

主流的“回拨机制”模式

这是目前绝大多数PE基金采用的分配模式,它更好地平衡了GP和LP的利益，使双方的利益在早期就深度绑定。

• 核心思想： 在分配给GP的“追赶”收益中，会暂时“回拨”一部分到一个“归集账户”或直接视为LP的财产，只有在整个基金清算后，LP的总回报达到了某个门槛（比如全部本金+优先回报），之前回拨给GP的那部分收益才会正式释放给GP。

• 分配顺序（简化的两步法）：

  1. 瀑布式分配：

     • 第一步： 退出资金首先用于返还LP的全部本金。
     • 第二步： 在LP收回本金后，按约定优先回报率（如8%）向LP分配优先回报。
     • 第三步： 在LP获得优先回报后，剩余的资金立即按照20%:80%的比例在GP和LP之间进行分配，这一步是GP获得“追赶”收益的关键。

  2. 回拨机制触发：

     • 当整个基金的所有项目都退出完毕并清算后,计算LP在整个基金生命周期内的内部收益率。
     • 如果LP的IRR低于约定的门槛（通常是全部本金+优先回报），那么之前已经分配给GP的“超额收益分成”（即20%的部分）中，有一部分需要被“回拨”或“返还”给LP，以弥补LP的损失。
     • 只有当LP的IRR达到了约定的门槛，GP才能保留之前获得的全部超额收益分成。

• 举例说明（回拨机制模式）：

  • 基金总规模：1亿元（GP 10%，LP 90%）
  • 项目退出总资金：2亿元
  • 优先回报率：8%（单利）
  • 回拨门槛：LP必须收回全部本金+优先回报（即IRR达到优先回报率）

  1. 瀑布式分配：

     • 返还本金： 返还LP 9000万，剩余：1.1亿。
     • 分配优先回报： LP获得优先回报 3600万，LP累计：1.26亿，剩余：7400万。
     • 按比例分配： 剩余的7400万，立即按 20%:80% 分配。
       • LP获得： 7400万 * 80% = 5920万元。
       • GP获得： 7400万 * 20% = 1480万元。
     • LP总计获得： 1.26亿 + 5920万 = 852亿元。
     • GP总计获得： 1480万元。

  2. 回拨机制检验：

     • 基金清算后,我们计算LP的IRR，LP出资9000万，最终收回1.852亿。
     • 计算IRR约为 3%。
     • 这个IRR（16.3%）高于约定的回拨门槛（8%）。
     • 因为LP的回报达标，所以之前分配给GP的1480万元无需回拨，GP可以合法持有这部分收益。
  • 对比情况： 如果基金退出资金只有1.5亿，导致LP的IRR最终只有6%（低于8%的门槛），那么GP获得的1480万元就需要被部分或全部回拨给LP，直到LP的IRR回升到8%为止。

其他分配模式与补充条款

除了主流的回拨机制,还有一些其他模式和补充条款：

1. “钩子”条款:

   • 这是一种更严格的回拨机制,它规定，只有在LP获得了“全部本金 + 全部优先回报”之后，GP才能获得任何附带权益。
   • 在LP达到这个门槛之前,所有退出产生的现金流都必须先用于弥补LP的“缺口”，GP一分钱都拿不到，这给LP提供了更强的保护。

2. “复利”优先回报:

   优先回报的计算方式可以是单利,也可以是复利，复利对LP更有利，因为每年的优先回报会滚入下一年的本金一起计算，优先回报率越高，越可能采用复利。

3. 分项目分配 vs. 全基金分配:

   • 分项目分配: 每个项目退出后，就按照上述分配机制进行一次分配，这能让LP更快地收回资金和回报，但GP可能因为早期项目表现不佳而无法获得分成，影响其积极性。
   • 全基金分配: 将所有项目的退出资金汇集在一起，在基金生命末期进行一次性分配，这能保证GP有机会通过表现优异的后端项目来“追赶”并获得分成，更好地激励GP，但LP的资金回流速度较慢，大多数基金采用“全基金分配，但有分拨选项”的折中方案，即LP可以选择将某些项目的收益立即分配，也可以选择滚入基金整体进行分配。

对于投资者（LP）而言，理解利润分配条款是尽职调查的重中之重，你需要关注：

• 优先回报率是多少？
• 是单利还是复利？
• 是否有“钩子”条款？
• 回拨门槛是如何设定的？
• 是分项目分配还是全基金分配？

这些细节直接决定了你作为LP的实际投资回报和风险水平。